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国盛宏观熊园:2018年经济弱势收官 2019年关注四大超预期

来源: 作者:admin 人气: 发布时间:2019-01-23
摘要:事件 2018年中国GDP同比增长6 6 预期6 6 前值6 7 四季度同比6 4 预期6 4 前值6 5 全年规上工业增加值同比6 2 预期6 2 前值6 3 12月规上工业增加值同比5 7 预期5

  事件:2018年中国GDP同比增长6.6%(预期 6.6%,前值 6.7%),四季度同比6.4%(预期6.4%,前值6.5%);全年规上工业增加值同比6.2%(预期6.2%,前值6.3%),12月规上工业增加值同比5.7%(预期5.3%,前值5.4%);全年社零同比9%(预期9%,前值9.1%),12月社零同比8.2%(预期8.1%,前值8.1%);全年固定资产投资同比5.9%(预期5.9%,前值5.9%),其中房地产投资累计同比9.5%(前值9.7%);制造业投资累计同比9.5%(前值9.5%);基建投资累计同比3.8%(前值3.7%)。

  核心结论:

  1、单月看,12月工业生产回暖、投资超预期走平、消费微升;全年看,2018年季度GDP增速逐季下滑,Q4当季GDP增速则走至1992年以来最低,凸显经济下行压力。

  2018年实际GDP增速6.6%,较2017年回落0.2个百分点;但当季增速呈现单边下滑的态势,其中最终消费对GDP的拉动效应逐季减弱;

  工业增加值全年增速稳中趋缓,11月和12月表现出“超基数效应”的波动,汽车生产的大幅走弱,以及上游环保限制的放松是诱因;

  制造业投资高位走平,基建投资延续回升态势,房地产投资高位小幅回落;

  低基数推高12月社零实际增速,受限于居民消费能力,2019年消费仍旧承压;

  12月城镇调查失业率较前期回升0.1个百分点至4.9%,基于我们的就业“三主线”轮动跟踪框架,无论是前瞻指标还是同步指标,均指向我国当前就业形势不容乐观。

  2、我们预计,2019年GDP增速上半年将逐步回落、下半年走平,全年累计增速6.3%左右,当季增速则有可能跌至6%,二季度压力最大。从已召开的地方“两会”看,13省中有8省下调了2019年GDP增长目标,下调幅度为0.5-1.5个百分点。分项看,投资继续回落(基建企稳回升),消费难以走高,贸易仍是拖累(出口大概率负增)。

  3、展望2019年,我国经济走在艰难关口,市场也是一致悲观。维持我们的年度观点,前期提示的9大逆周期调控政策仍然可期,建议重点关注2019年可能的四大超预期。

  超预期一:钱从哪里来?——改“游戏”规则。提示关注国内货币派生机制的转变以及可能的中央加杠杆;

  超预期二:钱往哪里去?——孕育中的新经济。提示关注新型基建(5G、AI、工业互联网、物联网等);

  超预期三:改革找活力?——可期待的三方向。国企改革、土地制度改革、资本深化(货币化、科创板)值得期待;

  超预期四:谁会去执行?——各方积极性提升。2019年,各地区各部门各机构的积极性是关键,建议关注四个跟踪维度:各部委出台的政策;表外融资走势;PPP落地情况;微观调研、基建相关行业的订单情况。

  风险提示:政策执行力度不及预期。    正文如下:

  一、2018年GDP增速创新低,全年量价齐跌

  当季GDP增速逐季下滑,“三驾马车”均走弱

  2018年全年经济弱势收官。内忧外患制约下,2018年实际GDP增速6.6%,较2017年回落0.2个百分点;当季增速呈现单边下滑的态势,四个季度GDP增速分别为6.8%、6.7%、6.5%、6.4%,四季度的经济增速已持平1992年以来的最低点(2009年1季度实际GDP增速为6.4%)。价格方面,GDP平减指数已从2017年2季度开始,连续7个季度下滑至2018年四季度的2.9%,较2017年小幅下行0.1个百分点。

  三大需求均走弱,从全年数据的维度看,消费对经济的拉动作用进一步增强。2018年最终消费、投资、进出口对GDP同比的拉动分别为5.0%、2.1%和-0.6%,与2017年相比,分别上升0.9个百分点、下降0.1个百分点、下降1.2个百分点。消费作为经济增长主引擎的地位进一步得到巩固。然而,从季节数据的维度看,2018Q1-Q4消费对GDP的拉动分别为5.3%、5.3%、5.2%、5.0%,而投资对GDP的拉动则都稳定在2.1%。由此可见,2018年经济下行压力的集中体现是最终消费的趋弱。    工业生产稳中趋缓,环保限产放松拉动12月生产增速

  总体来看,2018年全国规上工业增加值同比增长6.2%,增速稳中趋缓,其中采矿业、制造业、电热燃气及水生产和供应业分别增长2.3%、6.5%和9.9%。单月来看,12月工业增加值同比实际增长5.7%,较11月份加快0.3个百分点。对比2017年和2018年3-12月工业增加值单月同比增速可现[1],由于基数的影响,2018年3-10月工业增加值同比增速与2017年同期工业生产增速呈现明显的负相关性。然而,2017年11-12月工业增加值同比增速保持平稳,2018年11月工业生产增速却较10月大幅下滑0.5个百分点,而12月又回升0.3个百分点,表现出“非基数效应”的波动,可能的诱因是11月汽车生产的大幅走弱,以及上游环保限制的放松。    制造业投资高位走平,基建投资继续反弹,房地产投资延续回落

  2018年固定资产投资名义增速5.9%,比2017年下降1.3个百分点;实际增速0.3%,比2017年下降1个百分点。

  制造业投资高位企稳,结束了前期的连续上涨态势。1-12月制造业投资增速9.5%,持平前期,比2017年同期高4.7个百分点,维持了2015年7月以来的最高增速。2018年以来制造业投资增速持续走高,高技术制造业、装备制造业投资保持高速增长,背后的主因大概率是技术改造和新旧动能转换。展望后市,我们仍维持前期判断,即:企业盈利下滑、信用扩张不畅、内外需求走弱均将制约制造业投资增速继续走高,但由于技改力度的加大,制造业投资增速下行空间有限。

  基建投资小幅回升,逆周期调控支撑基建投资反弹。1-12月基建投资增速3.8%,较1-11月提高0.1个百分点,延续了2018年9月以来的回升态势。近期在稳经济、稳就业的政策基调下,澳门威尼斯人官方网址改委项目审批速度加快,而除发改委项目审批进度外,资金到位程度也是影响基建投资的一大重要因素。基建投资的企稳回升,一方面有赖于通过健全地方税制、“堵后门、开正门”等措施来加强地方财力,另一方面需要激发地方政府积极性。

  土地购置拖累房地产投资,2019年房地产投资大概率回落,建议密切关注各地政策的差异化和结构化放松。1-12月房地产投资增速9.5%,较前期下滑0.2个百分点,较2017年上升2.5个百分点。2018年以来地产投资稳中缓降,保持韧性,主因是土地购置费维持高增长。往后看,从领先指标土地成交价款增速来看,2019年土地购置费增速大概率高位回落,对地产投资的拉动减弱。基于中央经济工作会议的主基调,2019年房地产仍属调控周期、不会全面放松,但各地将陆续结构化、差异化、区域化放松。    低基数推高12月社零实际增速,2019年消费仍旧承压

  2018年1-12月,社会消费品零售额同比增长9.0%,较前期下滑0.1个百分点,较2017年下滑1.2个百分点。单月来看,12月社零同比名义增长8.2%,较前期提高0.1个百分点,而实际增长6.7%,较11月提高0.9个百分点,主因是低基数。

  消费受到当期收入、未来收入预期及当前消费意愿等众多因素影响,总体看来是经济增长的同步指标。2018年以来,随着经济下行压力加大,社零增速一降再降。往后看,我们预计2019年消费将继续承压,主因有三:一是就业压力加大,居民收入预期下降,抑制消费意愿;二是居民居住及各项服务消费将继续挤压实物商品消费;三是财政收入、企业营收的减少将分别对政府和企业消费形成抑制。近期发改委透露将制定出台稳住汽车、家电等热点产品消费的措施,鼓励信息、旅游、体育等服务消费和网购等消费新业态,考虑到居民部门杠杆率的高企,消费政策刺激效应预计较为有限。    12月失业率回升,就业形势不容乐观

  2018年全年新增就业1361万人,比上年多增10万人,完成全年目标的123.7%。12月,全国城镇调查失业率为4.9%,较11月上升0.1个百分点。12月31个大城市城镇调查失业率为4.7%,持平9月以来的水平,相较7月份高点下降0.3个百分点。全国主要就业人员群体25-59岁人口调查失业率为4.4%,持平前值,较9月份上升0.1个百分点。    根据我们前期提出的就业跟踪框架,倾向于认为,当前我国就业形势不容乐观,稳就业实属“头等大事”。

  其一,从同向的领先指标看,2018年4月以来,工业企业盈利增速趋势下行,5月以来城镇职工基本养老保险期末参保人数增速趋势下行,8月以来失业保险期末参保人数增速趋势下移,均指向在未来的1-2个季度,我国就业市场面临较大的压力。

  其二,从反向领先指标看,2018年以来,我国城镇领取失业保险金人数增速虽同比下滑,但缩量逐渐收窄,指向在未来的半年里,领取失业保险的人数可能仍要增多,不排除同比转正的可能。    其三,从同步指标来看,除CIER指数在2018年初下滑较快外,城镇登记失业率、求人倍率未见明显变动,一方面可能源于统计指标的可靠性欠缺,另一方面也可能说明2018年就业状况还未大幅变差。    二、2019年经济下行但政策对冲,建议重点关注四大超预期

  先前我们提示到,考虑到中美关系的不确定性、经济基本面的下行,市场对经济产生一致悲观预期。维持我们的年度观点,2019年GDP增速上半年将逐步回落、下半年走平,全年累计增速6.3%左右,当季增速则有可能跌至6%,二季度压力最大。此外,从目前已召开的地方两会来看,13省中有8省下调2019年经济增长目标,下调幅度为0.5-1.5个百分点,其中:新疆2018年GDP增长目标为7.0%,实际增速预计为6%左右,2019年经济增速目标下调至5.5%,经济增速下调幅度最大。分项看,投资继续回落(基建将企稳回升),消费难以走高,贸易仍是拖累(出口大概率负增)。    往后看,我们前期提示的9大逆周期调控政策仍然可期。同时,建议继续重点关注,我们年度报告提出的四大超预期。

  超预期一:钱从哪里来?——改“游戏”规则。改变“游戏”规则的本质是拓宽制度空间,可从货币工具和财政手段入手,提示关注国内货币派生机制的转变以及可能的中央加杠杆。近期,财政部国库司副主任郭方明公开表示,2019年要拓展政府债券功能,准备研究将国债与央行货币政策操作衔接起来,同时扩大国债在货币政策操作中的运用。参照美国经验,长期来看,未来公开市场操作有望从国债质押转变为国债买卖的方式。

  超预期二:钱往哪里去?——孕育中的新经济。鉴于当前我国GDP中新经济占比较低,2019年稳增长还需稳投资,地产和基建投资仍是两大重要抓手。提示关注新型基建(5G、AI、工业互联网、物联网等)。

  超预期三:改革找活力?——可期待的三方向。透过十八届三中全会提出的383项改革方案,2018年10月19日刘鹤副总理就股市大跌“喊话”,以及2018年底中央经济工作会议再次强调 “坚持向改革要动力”,各方对改革的期许越发强烈。往后看,国企改革、土地制度改革、资本深化(货币化、科创板)值得期待。

  超预期四:谁会去执行?——各方积极性提升。2019年,各地区各部门各机构的积极性是关键,建议关注四个跟踪维度。维度一:关注各部委出台的政策,如国务院金稳会、民企座谈会、政治局会议的相关表态等;维度二:关注表外融资走势,预计2019年负增长趋势将进一步放缓,甚至转为正增长;维度三:关注PPP落地情况,2018年9月以来利好政策相继出台,PPP基金预计将投入使用;维度四:关注微观调研、基建相关行业的订单情况,2019年投资领域预计将扩展到城市轨道交通、人工智能、工业互联网等新型基础设施建设方向。

  风险提示:

  1. 政策执行力度不及预期,主要包括两方面,一是经济下行风险低于预期,致使实际的逆周期对冲政策力度较低,二是实际政策的落地情况较为不理想,低于市场预期。

  注释:

  [1]由于春节多在1-2月,工业增加值波动幅度较大,不具备一般规律,在此暂不考虑。

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